調查說了甚麼
先看倉位。全球股票配置為淨超配 56%，是 2021 年 11 月以來的高位；當中美股配置淨超配 27%，是 2024 年 12 月以來最高。現金比重由七月的 3.6% 再降至 3.5%。
再看預期。56% 受訪者預期「不着陸」，即經濟既不衰退也不明顯放緩；43% 直接預期會出現「繁榮」，比例是 2022 年 2 月以來最高。利率方面，72% 認為聯儲局在 11 月中期選舉之前不會加息；對於聯儲局主席 Kevin Warsh 在 Jackson Hole 的講話，53% 預期口徑中性，31% 預期偏鷹，只有 7% 預期偏鴿。
一致到近乎沒有反對聲音
美銀策略師 Michael Hartnett 把這份調查的共識歸納成一句話：「市場的一致信念是宏觀不着陸、聯儲局不加息、AI 資本開支不減、民主黨不會橫掃、以及沒有淡友。」
這句話的重點不在任何一項預測，而在「一致」二字。當一個市場對五件互相獨立的事情同時形成高度共識，任何一項落空，都需要重新調整倉位，而所有人都站在同一邊時，調整就沒有對手盤。
為何這是反向訊號
美銀有兩把量度極端情緒的尺，這個月同時響起警號。
- 現金規則：當調查的現金水平跌至資產的 4.0% 或以下，即觸發賣出訊號。現時是 3.5%。
- 牛熊指標：讀數升至 9.7，是 2021 年以來最高，也是該指標自那時起首次發出正式賣出訊號。Hartnett 的說法是，極端的看好倉位意味着應該減低風險敞口。
要說清楚的是，這類指標量度的是倉位而非估值，它說明的是「可以再買入的邊際資金已經不多」，而不是「市場明天會下跌」。歷史上訊號出現後仍然可以再升一段時間，但它確實代表下行的緩衝已經變薄。
值得留意的矛盾
最耐人尋味的一組數字在風險欄。有 32% 受訪者把「AI 泡沫」列為最大的尾部風險，38% 認為若出現系統性信貸事件，最可能的源頭是 AI 超大規模資料中心營運商的資本開支；但同時有 71% 相信這些營運商今年不會削減開支，58% 認為 AI 在 2028 年之前不會衝擊勞動市場。
換言之，基金經理一邊指出 AI 是眼前最大的風險，一邊按照它不會出事來部署。擁擠交易方面，53% 認為「造好全球半導體股」是市場上最擁擠的一筆，比上月的 82% 有所回落。
這份調查最有價值的地方，從來不是它預測了甚麼，而是它記錄了所有人此刻站在哪一邊。
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